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本文首发-大众号：钻石研报。来源：中信证券
【概述】：2020年以来，VR工业回暖，随着硬件技能立异的边沿安稳，硬件浸透率进步的中心驱动要素现已全面转向爆款内容的出现和新商业场景落地。游戏作为现在VR中心使用场景，强交际特点的爆点内容已出现研制埋点，一起线下交际游戏有望成为新动力，为中期VR工业添加带来较高确实定性，硬件中期出资机会清晰。
一、VR工业回暖，场景与内容料成为中短期驱动要素
1、VR出货量快速进步，职业生态得到改进。2018年以来，头部厂商的VR产品迭代速度加快，在硬件设备中心技能革新推进下，商场干流产品转向高端一体机和系流头显设备，一起伴随着商场出清、内容堆集，VR工业开展逐渐回暖。在2020年10月Oculus推出的标志性产品Quest 2，仅两个月销量达110万台，极大的拉动了设备出货量快速添加，2020年设备出货量为637万台，与2016年全体相等，可是职业生态得到有用改进，全体进入“硬件功用进步——用户集体扩大——内容供给增多”的良性循环，预期2021年全体销量有望到达千万等级，若仅考虑其间VR硬件的商场规模，估计2022年VR设备出货量可达1900万台，按单机价格4000元核算，商场规模约760亿元。
2、硬件功用进步，场景立异和内容创作料成为中短期开展驱动要素。干流硬件厂商VR产品功用大幅改进，用户认可度高度进步，开端满意消费级场景需求。整理当时商场上的VR设备品牌，首要有索尼、Oculus、HTC三家，其余包含爱奇艺、华为、Pico。其间索尼以PS4渠道为根底，首要产品为2016年发布的PS VR；而Facebook收买了Oculus，最新产品为VR一体机Quest 2，旗下产品根本坚持每年一款新品的发布频率；HTC与Valve合作创建VIVE品牌，产品系列较全各价位产品均有散布。从干流产品中心功用上看，佩带舒适度、眩晕感、视频清晰度、重量、续航等用户体会目标均表现良好。其间用户长久佩带发生的眩晕感是VR近眼显现的中心痛点，而当时干流厂商产品均已满意消除眩晕感的三大目标，包含推迟低于20ms、刷新率高于75Hz、单眼分辨率1k以上。
在中短期来看VR技能革新所带来的边沿改进料将趋于安稳，工业开展的中心已由技能驱动，逐渐转向了内容和商业形式驱动，VR工业资本热门逐渐转向内容和使用领域。针对当时爆款产品Quest 2，比照Oculus系列产品Quest 2的性价比有大幅度改进，其产品形状为集成度更高的VR一体机，芯片采用了骁龙XR2，比较于一代的骁龙835，数据运算力进步了约46%，产品重量比较Quest1降低了68g，进步了舒适度，且售价比Quest廉价100美元。全体来看，Quest 2的功用配置现已能带给顾客较好的VR体会，叠加合理的价格定位，然后拉动了出货量的添加，也证明VR硬件现已开端获得了顾客认同，正式走入消费级使用场景。因此面向中短期工业开展，工业开展的中心驱动要素料将从硬件技能升级转向内容为王的时期，有望在爆款内容出现和商业形式立异的带动下迎来新一轮的添加。
从投融资事情来看，全球VR融资并购要点已开端转向下游内容和使用。随着2020年全球VR工业资本热度回归，在受疫情影响2020年局面不利的情况下，全年融资并购共76起与去年根本相等，金额总计79亿元、同比进步30%。从出资趋势上看，全球VR融资并购现已转向下游内容和使用，其间游戏相关数量占比为16.21%、教育训练为13.17%、医疗健康为10.13%。
二、VR场景透视：游戏料仍为中短期中心使用场景
1、企业场景均较难落地，长时间看好VR教育。在国内企业级使用场景中，教育、零售及工业制作具有较高的使用落地价值，可是在国内当时商场环境下，中短期均较难实现落地。其间，虚拟现实在工业制作的技能使用老练度最高。依据美国参数技能公司数据，VR在工业制作价值链上具有广泛适用性，其间涉及、制作及服务占比最高。现在，VR在国内工业制作解决方案以职业训练为主，仍未充分体现VR能够为工业制作带来的科技盈利，VR在工业制作中得以广泛推行需求生产流程和价值链的全面改造。VR零售也是VR可赋能的重要使用场景，其间心在于协助顾客增强视觉效果并供给虚拟试用等体会。VR零售一方面能够为顾客带来全新的购物体会，另一方面也能够为商户供给用户购物全流程的数据，然后为其运营决议计划供给数据支撑。但现在，因为生态没有完成构建，顾客暂不能得到较好的购物体会，VR零售仍需等待其生态进一步完善。
受教育方针推进，VR作为教育信息化变革要点之一，长时间来看在高校、中小学和职业教育等场景落地确定性较高。咱们引入方针变量调查方针对VR工业开展的长时间影响。纵观国内方针环境，VR/AR工业在我国工业规划开展中位置继续进步。咱们核算了2010年以来中心、国务院、10个要点部委发布的与VR、虚拟现实相关的方针文件，方针在2016年初次出现迸发趋势，全年合计62份VR相关方针发文；2020年方针力度到达顶峰，全年共78份方针发文。从要点方针文件来看，政府在2016年十三五规划中开端对VR/AR工业进行技能布局，成立了相关国家工程实验室；2017-2019年方针要点逐渐转向推进VR走向工业化、商业落地；2020年十四五中，VR/AR工业被列为数字经济要点工业。
在各部委中，教育部最积极地响应了VR工业开展的方针，其在2017年至2020年期间继续发布22份方针文件中提及了VR或虚拟现实。经过对各项方针文件深入解读，咱们发现在每年度推进教育信息化开展的中心方针文件中都有提及VR技能的使用，一起在高校教育、职业教育与中小学教育变革中也均有提及。考虑到教育职业对方针相对灵敏，咱们以为在长时间来看，VR技能将伴随教育信息化变革在该场景中实现落地。
从实际使用场景来看，VR可带来的沉溺感能够有用进步教学质量、合理分配教育资源，特别在部分高危职业训练中更有价值。但当时VR教育的内容往往与硬件打包售卖，该形式导致内容制作缺乏活力。因此，内容与硬件的解绑有利于构成丰富的生态内容，教育内容上云成为必然趋势。随着教育VR生态及5G网络的完善，VR有望浸透到在线教育中。
2、消费级场景率先发力，VR游戏主导中短期职业添加。在消费级场景中，游戏场景顾客认可度高、商业生态良好，因此游戏内容在中短期是驱动VR工业的中心要素。依据美国XR Association查询，在消费级场景中游戏竞技、影视直播、交际购物将会是VR首要使用场景。可是影视直播场景受限于职业生态没有树立，根底通信设备需求大量出资，且现在内容量较少，导致短期落地可能性较低。比照来看，游戏作为当下VR设备首要使用场景，商业生态现已相对老练，在2020年就有超越100款VR游戏的收入超越了100万美元，且SteamVR用户活泼度安稳上升，2021年4月保守估计活泼用户数为266万人。一起，游戏研制端活泼性高，育碧、V社等大型游戏厂商纷繁入局，一起中小团队独立工作室也有较高活力，在Quest公布的年度最佳VR使用榜单中65%为独立工作室。因此良好的商业生态将推进VR游戏内容快速丰富，质量加快改进，游戏将仍是VR工业中短期发力的中心驱动要素。
三、VR游戏数据监控：研制热度进步，出现潜在爆点
1、VR游戏研制热度进步，好评率上升，出现潜在爆款类型。
VR游戏研制回暖，2020年新发游戏数量同比添加11%，游戏内容丰富度继续进步。截止2020年6月29日，Steam渠道上VR相关使用共5878个，其间游戏4836个。VR游戏热度变化与工业开展根本一致，2017年VR游戏供给构成峰值后，2018、2019年新发布游戏数量别离同比下降15%、25%，在2020年VR游戏研制热度回暖，全年发布758款VR游戏，较2019年添加11%，且2021Q1同比添加15%，游戏内容丰富度的进步将为用户供给更好的体会，带动工业健康安稳开展。
Steam渠道新发布VR相关游戏好评率继续走高，玩家体会逐年改进。在VR相关游戏在谈论数大于100条的游戏中，每年发布的VR游戏均匀好评率从2016年起出现逐年添加趋势，2016年发布的游戏好评率为80%，2020年发布的游戏好评率为95%。全体来看，新发布的VR游戏质量、内容和可玩性都有所进步，玩家对游戏反馈逐渐好转，然后有用进步VR游戏的用户粘性，有望带动VR设备需求。
具有交际特点的VR游戏更受用户喜爱，潜在爆款游戏研制现已出现。从游戏研制视点，VR游戏首要散布在动作、模拟和冒险类；从玩家重视度分析，玩家谈论首要聚集在多人、射击等类别游戏，其间多人游戏谈论数占比为47%，好评率为90%。一起咱们注意到在大逃杀、MOBA两类当下最火的游戏类型中，已有VR内容存在，例如“虚拟战场（Virtual Battlegrounds）”、“哨兵·黎明方尖”，虽然当下仍受限于移动空间过大、制作略显粗糙等要素，但咱们以为在游戏内容进一步丰富、体会改进后，依据PC端游戏事例，有望出现VR中的“绝地求生”然后带动设备需求量添加。
头部游戏中，自带著名IP游戏入场有用牵引主机游戏玩家集体，加快VR工业开展。在谈论数TOP10的游戏中，现已出现了两款高闻名度IP，别离是古墓丽影系列和半条命，特别“Half-Life:Alyx”作为VR独占游戏，依靠其精良的制作和超高的号召力，引发了一大波VR购机热潮，游戏好评率更是到达99%，有用的将主机游戏玩家牵引至VR渠道。一起“Half-Life:Alyx”的成功也意味着第一人称射击类游戏在VR渠道上已能够获取良好的体会，伴随着游戏工坊等MOD规划功用像玩家开放，咱们能够等待“反恐精英”这类强交际形式的爆款射击游戏随之出现。
2、线下店肆出现连锁化运营形式，内容交际特点增强。
咱们经过腾讯地图、大众点评等渠道获取了VR、虚拟现实相关的线下门店数据，截止2021年6月合计3486家，其间北上广深超一线城市占比13%，一、二线城市共占47%，低线城市占40%。表明当时VR店肆在下沉商场浸透率现已较高，但店肆密度低，单店热度有限。
VR线下店肆内容拓宽，出现了部分强交际特点场景，有望成为VR内容的下一个迸发点。当时VR线下店肆虽仍以体会店类型为主，但现已出现了主题乐园、团建轰趴、密室逃脱、剧本杀等内容场景，特别线下剧本杀近年来在Z年代集体中热度继续走高，具有强交际特点，而VR能有用地进步游戏过程中的沉溺感，改进玩家体会，因此有望带动VR出现爆点内容。
VR线下店肆商业形式逐渐老练，出现连锁化趋势，标志着VR店肆从满意猎奇心理的营销体会店逐渐转向了商业化连锁店。在VR线下店肆中，全体连锁化率为37%，有33个品牌店肆数量超越10家。其间幻影星空店肆数量最多为171家，并已构成了老练的加盟运营形式，能够向加盟者供给完整的开店流程服务，包含硬件、软件、内容等。
3、B站内容社区VR热度继续上升，用户粘性有待进步。
在游戏、视频各个使用场景中，VR用户一直以来仅为小众的亚文化圈，但随着硬件技能革新、内容不断丰富，VR相关内容正在逐渐破圈，因此在当时阶段VR相关的流量热度是极为重要的目标。咱们对B站中VR相关视频进行整理，然后监控Z年代集体对VR认知的变化。
聚集B站内容社区，各月VR相关视频发布数量出现缓慢上升的趋势，VR话题热度继续走高。2021年以来，各月发布的VR相关视频数量的同比增速继续为正且不低于双位数，其间2021年1月同比增速高达119%。2021年6月，VR相关视频发布数为4362条，同比添加58%。视频供给数量的进步体现了VR产品在顾客集体中热度的进步，更多的用户开端对VR设备和VR相关内容有所了解。
从B站用户视点看，用户对VR内容的重视度无显着变化，新增用户未构成对VR内容的继续重视。咱们别离规划了互动率和支持率两个目标别离代表用户对VR相关视频内容的互动情况和喜爱程度，核算发现从2020年1月至2020年11月互动率围绕1.20%波动，2020年11月后，互动率有必定下降趋势；支持率始终围绕约8%波动，也无显着变化趋势。
从谈论用户集体的视点调查，核算2020年以来VR相关内容下宣布谈论的用户集体，截止2021年5月合计48万用户在视频下宣布谈论，均匀每月新增27928名用户，咱们按照月度核算用户谈论频率，在18个月内，85%的用户仅在某一个月宣布过谈论。因此VR相关内容虽然在渠道推行和厂家营销下获得了更多顾客的重视，可是因为短少爆款内容，导致VR视频并没有获取多数用户的继续重视，对顾客吸引力没有显著增强，也意味着重视了VR内容的人群有用转化为VR使用者比例没有改进。
四、重视细分赛道的出资机会
全体来看，受游戏内容丰富度进步和闻名IP游戏研制驱动，估计中短期将有用带动VR用户从小众极客集体扩大到主机游戏圈玩家，带动设备出货量稳步添加。叠加潜在游戏爆款的研制与线下强交际游戏场景出现有望加快VR破圈速度，因此VR工业规模添加趋势清晰，建议重视工业链上细分赛道出资机会。
当时VR设备首要可分为一体机和系流头显两种形状，因为结构不同导致其本钱结构和上游工业链具有必定差别，归纳来看咱们以为未来一体机据将占据主导位置。一体机与系流头显首要差异在于VR一体机具有独立核算才能。因此，VR一体机没有连线束缚，自由度更高，而头显因为其所衔接的主机具有更强大的核算才能而功用愈加强大。此外，从Oculus产品形状中，咱们也能够发现产品形状由系留头显向一体机开展。Facebook宣布2021年将停售系留头显Rift S，专注于一体机的生产。
立鼎工业研讨对一体机本钱结构进行拆解显现，显现面板、存储、处理芯片及光学器件别离占比33.90%、27.30%、16.40%及5.50%，四者本钱占比超越80%。归纳考虑到价值量结构，咱们以为应当重视显现面板、光学器件、芯片及整机制作四个细分赛道的出资机会。
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